180年前，中國的GDP占世界的三分之一，美國占世界的3%；180年后，中國的GDP只有世界的6%~7%，而美國占到世界的三分之一。從這個角度來看，我們的大國復興是不是剛剛開始？

　　中國人創造財富的能力是非常強的。過去有闖蕩南洋的福建漁民，今天有在歐洲闖蕩的溫州老板。誰也沒有能力去阻擋13億人追求幸福生活。全民都有對財富的渴望，激發的力量是非常強大的，很難有力量能夠抑制住中國的這種沖動

　　萬科、招商銀行、平安保險、中興通訊、華為、中集集團……年輕的深圳誕生了中國最優秀的企業群。與這群優秀企業一起成長的，還有一個私募基金經理“部落”。作為董事總經理的但斌，和他在深圳東方港灣投資管理有限公司（下稱“東方港灣”）的合伙人，在這一“部落”中顯得更具理想主義色彩。

　　上證指數經歷了一年半的狂躁之后，從去年四季度起反復震蕩。指數漲跌總是牽動市場“脆弱”的神經，而在但斌看來，漫長投資生涯中，如此考驗稀松平常。投資需要智慧與常識去判斷和決策，更需要耐心和毅力去堅守。

　　去年10月，但斌出版了自己的投資札記《時間的玫瑰》。他以此說明時間之于投資的彌足珍貴，和長期價值投資者所擔負的責任和應有的謙卑。

　　近日，但斌接受了第一財經頻道《會見財經界》和《第一財經日報》的專訪，分享他多年來對價值投資的思考，和對中國證券市場未來的展望。

　　1 價值投資是更好的方法

　　《第一財經日報》：你從1992年起投身證券市場，經過12年的摸爬滾打，2004年你開始做私募，成立東方港灣。你投資的哲學、原則在那時是否已經形成？

　　但斌：從1992年到現在，差不多16年了，2004年時我也已經有12年的從業經歷。那12年中我做技術分析，做短線投資，但慢慢我發現，實際上價值投資可能是一個更好的賺錢方法。

　　《第一財經日報》：技術分析，看圖形、看圖表，也曾經幫助一些人賺過很多錢。為什么你放棄了技術分析，而選擇了價值投資？

　　但斌：雖說做技術分析也有賺很多的，但就我個人來說，做技術分析有時賺很多錢，也可能虧很多錢，不確定性很高。1992年我曾經用技術分析賺了很多，到1993年大跌時又虧了回去。我寫過一篇文章，發現技術分析可以著眼于很長期的歲月；但實際上，將它用作短線的實戰操作就很難預測，并且做的次數越多，出錯概率越大。

　　但是價值投資者一旦慎重選擇了一個企業后，可以5年做一次決定，甚至10年。決定做出后，他可以多年堅持執行。技術分析隨時需要根據圖形、圖表和數據的變化進行抉擇，選擇次數不斷增多，失誤的概率也隨之增大。

　　這里并不是說投資方法孰優孰劣，更重要的是適合選擇哪種方法，更多的是與人性有關。不妨比較一下巴菲特和索羅斯。

　　索羅斯的方法是尋找社會的漏洞，這與他三歲時的經歷可能有關。他是猶太人，三歲時一家人生活在匈牙利。當時匈牙利的很多猶太人認為德國不會入侵匈牙利，但他父親很有遠見，認為德國入侵是遲早的事情。于是整個家族變賣了房產，并且移居到美國。一個三歲的小孩子，就經歷了如此極端的社會變化，不可能不對他的人生產生影響。我們說“三歲看到老”嘛。

　　巴菲特出生在美國中部的一個比較保守的中產階級家庭，他的父親是議員。他身上有很多土生土長的美國人的特點，如樂觀、積極、比較理想主義。

　　我覺得理想主義對投資很重要，特別是對長期投資。因為只有成為一個理想主義者，才有投資的信仰，有信仰才會堅定，在碰到大的挫折甚至是社會大的變化時，才能堅持下去。

　　所以，選擇什么樣的投資方法，完全基于人性。索羅斯與巴菲特經歷的完全不一樣，如果巴菲特選擇索羅斯的方法，我想那肯定會失敗；索羅斯選擇巴菲特的方法，也會失敗。

　　從我的本性出發，我發現價值投資更適合自己。當然，這不是排斥其他投資方法，因為我身邊也有做短線從2萬元做到幾十億元的，他們也很出色。

　　2 投資不是一代人的事業

　　《第一財經日報》：2003年、2004年，市場仍然是漫漫熊市，那時做價值投資會不會感到很孤獨？

　　但斌：從我們的回報看，2003年到2005年的熊市里也是賺錢的。在100多年歷史中，道瓊斯指數用10%~20%的時間漲了90%的幅度。剩下80%~90%的時間需要做什么？需要忍耐，因為在這段時間內市場盤整下跌。這就是我剛才為什么說投資者應該有一個比較樂觀主義的心態，因為投身資本市場要用孤獨忍耐很多東西。

　　過去兩年牛市，在A股歷史中也不是很長的時間，A股歷史的絕大多數時候是調整。去年也同樣是一個不容易的年份：1月31日跌了100多點，2月有一天差一點大盤跌停，然后還有“5·30”。如果不能忍受這些波動，很難賺到錢。忍耐力本身可能是少數人才會有的品格和心態。

　　《第一財經日報》：投資者總是希望能在低位買進、高位賣出。對此你怎么看？

　　但斌：問題是永遠無法預測明天的漲跌。我有一個很好的朋友，他有一段時間40元買入貴州茅臺，到50元就賣出。那段時間茅臺在40~50元的價位波動了三次，他也來回倒騰了三次。最后當他第三次在50元賣出茅臺并以為它還會再下跌后，茅臺接連幾個漲停板，一下子漲到90多元。

　　一般的投資者都有這樣的心態：一個股票10元不愿意買，到了8元就愿意買，當漲到15元時他雖然認為自己錯了，但就是不愿意買。另一種毛病是，大盤開始調整時，他一定是先賣出賺錢的股票，而把虧錢的股票留下來。正確的做法恰恰是應該把賺錢的股票留下來——最好的股票都不愿意拿，怎么能賺到很多錢呢？

　　回到茅臺的問題上。一些股民以為自己能在170元買入，在200元賣出，但一旦市場真有大的調整，心理就會發生變化，開始質疑170元是不是調整的底部，會不會調整到160元甚至更低，是不是要再等一等。而實際情況恰恰是茅臺上了180元，甚至漲到了200元。這個過程中可能還有反復的大勢調整，但都比當初的170元要高。而投資者則一直在猶豫要不要買入。所以說，人們往往都想得太簡單了。

　　一個人如果短線做得很出色，不用成功太多次，只要50次，每次賺19.8%，那么100萬元的本金到了第50次就變成了83億元。有這樣的人嗎？很少很少。做對50次，這并不是那么容易的事情，也不是現實的賺錢方法。

　　《第一財經日報》：有人會問，按你的觀點長期持有，什么時候是個頭？

　　但斌：做投資，說老實話想得更多的還是眼前利益。如今年賺多少，明年賺多少，最多是看兩三年之后的事情。實際上，投資是一件很嚴肅的事情，它不是這一代人的事業，它可能是幾代人的歸宿。

　　我見過一個境外同行，管理著一只基金。他的基金有兩類客戶：一類是基金中的基金，就是自己不做直接的管理，而是把錢拿給別人去管；另一類是歐美的家族基金會。在他的運作過程中，遇到市場漲跌，基金中的基金的那些客戶就要問我的朋友，跌這么多怎么辦，他們很擔心；而歐洲的家族基金，他們的錢交給我的朋友后根本問也不問。他們著眼的是未來10年甚至20年；是著眼于他們投資的國家的現狀、將來的經濟發展潛力，和能選擇到最好的行業、最好的企業進行投資。這位同行告訴我，真正在他那里賺到大錢的是這些歐洲的投資者。

　　事實上，以歐洲這些家族基金著眼長期的眼光，想虧錢也虧不多。

　　3 尋找穿越周期的行業

　　《第一財經日報》：如果要概括你在《時間的玫瑰》一書中的投資哲學，可以用哪句話？

　　但斌：就是這本書的題目——時間的玫瑰。

　　這幾年，無論是我們自身還是證券市場，都發生了巨大的變化，這就是時間的魅力。投資也是這樣的。從某種意義上講，我們是用時間、用生命在換取財富。把所有的東西放在時間面前，都會黯淡無光。

　　在過去100年中，如果一個美國家庭把家庭財產投資到黃金、票據、債券和股票這幾類資產中，那么100年后這個家庭的狀況會大不一樣。但是，如果把錢放在箱底，那么1930年1美元的購買力，到了2000年就只剩7美分了。時間在投資中起到了關鍵性的作用。

　　《第一財經日報》：巴菲特是一個贏得了時間的人。你去過他的股東大會現場，還專門踏訪了他的家鄉。這些經歷使你對他的理解有變化嗎？

　　但斌：那倒沒有。到了我這樣的年齡，40歲了，不太會因為某一樣東西就改變價值觀和對人的判斷。

　　到了美國才發現，美國很少有人知道巴菲特，他的知名度遠沒有我們想象的那么高。而在中國，一般做投資的人甚至是普通百姓都知道巴菲特是個成功的投資家。

　　我也請教過在哈佛大學的一些朋友，他說無非是商科、投資專業里的很多人知道巴菲特，稍微“偏”一些的學科如社會學就不知道他了。在美國一般人的眼里，其實巴菲特僅僅是個富人而已。我去巴菲特的家鄉，到他生活的小鎮，差不多問了10個人左右，很多人都沒聽說過巴菲特。真的無法想象。如果是在中國一個鎮上，有全世界第二富豪在那兒住著，可能全鎮無人不知、無人不曉，就算方圓多少里也都知道。

　　最后好不容易遇到一個郵局的人，才問到巴菲特家的門牌號碼，我這才找到巴菲特的家。按中國人的想法，全世界第二富豪應該住在深宅大院里，但他的家就在路邊，很普通的房子，而且是社區中最差的房子。這對我的震撼力是非常大的。

　　《第一財經日報》：也許再過30年回頭看，我們更能體會長期投資的重要性。那么，哪些公司能夠經得起時間的檢驗，并且在時間的長河里越來越璀璨？這涉及到什么樣的公司值得投資的問題。你的感受是什么？

　　但斌：我們要尋找能夠穿越周期的行業，或選擇穿越周期的公司。美國過去50年中勝出的行業基本上是這幾個：一個是消費品，跟人們的日常生活相關的，只要人類存在，這些行業都存在；還有制藥業和石油采掘。在過去30年的時間里，優勢行業還包括提供金融服務的銀行和保險、房地產、教育和生物化學等。

　　巴菲特選擇的行業，是在消費行業、保險業和連鎖零售這些跟人類代代繁衍密切相關的行業中選。在這些行業中，容易出現能夠比較久地穿越整個人類社會周期的行業。

　　中國的情況與美國應該大體相同，但在中國投資實際上更為容易。中國現在的歷史階段，各行各業如銀行、保險和地產都在賺錢，這在美國是非常困難的。美國的銀行業、保險業成長非常緩慢。我這次參加平安保險的年會，他們去年到今年新業務的增長率是10.15%，長期看這是一個很了不起的增長。

　　所以，我覺得目前中國各個行業都發展很快，很容易選擇一些大行業進行長期投資。而不必像在美國那樣費力地從一大堆行業和企業中選擇可能在某一個階段跑得快的企業，這種選擇需要很高的專業水平。

　　4 全民財富渴望之力

　　《第一財經日報》：過往兩年的股市總體上是一波大牛市，但是大家覺得今年至少盤整波動的可能性大大增加，最近的各種投資報告也比較謹慎。各種國內外宏觀因素給整個經濟的前景和證券市場走勢帶來了太多不確定性。你會關注這些問題嗎？

　　但斌：說老實話，我們并不很關心這種結構性的變化，我們更關心的是“支撐”，即有哪些因素能夠支撐中國經濟長期向好。如探究去年有什么事情能夠影響到今后比較久遠的歲月，構成長期影響而不是短期的波動。過了10年、20年再回頭看去年留下了什么，那么就是這個事情影響到了2027年甚至2037年。

　　去年，“提高居民財產性收入”的提出，就是一個能長遠并且深刻影響資本市場的政策。

　　另外，國有股減持的前提——股權分置改革去年基本上告一段落，國有股獲得流通權，這對資本市場的影響也是非常深遠的。

　　當一個企業完成了股改、國有股進入資本市場后，它的意義類似于1978年的包產到戶。1978年包產到戶時，原來屬于公社只能打200斤糧食的土地，包給農民后能打1000斤。一家國有企業股改前差不多1000多億元的市值，經過前年和去年，它就達到七八千億元的市值。國有企業高管只需要把這個企業不斷做大，專心致志做大，同時通過股權激勵的安排，就能實現自身的價值。

　　這件事情的意義其實很大。這些國企高管是十億、幾十億、上百億元甚至更多資產的管理者，他們對社會、對企業和對整個資本市場的影響，我覺得是非常非常大的。所以，我覺得國企改制上市可能是影響久遠的事情。

　　我們20年后再說去年什么樣的事情更加重要，可能就是像類似這樣的事情。

　　《第一財經日報》：那么股指期貨和“港股直通車”都不重要嗎？你怎么看待今年的市場發展？

　　但斌：股指期貨是很重要的，因為它是很多衍生產品的基礎性工具。有了它，就能推進很多新的產品，給交易所和券商都提供很多新的業務。深滬交易所在硬件設備上比破破爛爛的紐約交易所強得多，但水平不如人家。為什么？就是因為市場深度不夠，產品不夠豐富。所以股指期貨一定是會有深遠影響的。“港股直通車”同樣重要。因為只要能買到便宜的東西，我們肯定選擇去更便宜的市場——長期投資嘛。不過，這兩件事情還沒有真正在去年掀開第一頁。還有人民幣升值，去年是一個加速升值的過程，這對中國的長遠影響也很大。

　　經歷連續兩年的牛市，今年中國證券市場出現調整是很正常的。但我不贊同奧運會后中國牛市就結束的說法。奧運會是一個國家走上世界舞臺的標志性事件，沒有理由說我們剛上舞臺就掉下來。

　　有人說現在的中國是上世紀八九十年代的日本，所以要“賣出”；有的說現在的中國是上世紀六七十年代的日本，所以要“買進”。這個問題到底怎么看？180年前，中國的GDP（國內生產總值）占世界的三分之一，美國占世界的3%；180年后，中國的GDP只有世界的6%~7%，而美國占到世界的三分之一。從這個角度來看，我們的大國復興是不是剛剛開始？

　　中國人創造財富的能力是非常強的。過去有闖蕩南洋的福建漁民，今天有在歐洲闖蕩的溫州老板。誰也沒有能力去阻擋13億人追求幸福生活。全民都有對財富的渴望，激發的力量是非常強大的，很難有力量能夠抑制住中國的這種沖動。

　　Profile人物簡歷

　　● 1967年出生于浙江東陽。

　　● 1992年起從事證券期貨研究與投資，曾任君安證券與國泰君安證券《財經快訊》主筆、大鵬證券資產管理公司首席投資經理。

　　● 2004年3月成立深圳東方港灣投資管理有限公司，任董事總經理。

　　● 長期執著于價值投資。曾入 選《Value》雜志華人杰出投 資者。